Февраль 2014. Взгляд на долговой рынок
Было бы хорошо, если бы в канун Нового Года политики могли поступить с накопившимися проблемами и дисбалансами в экономике так, как это делают итальянцы – выбрасывают старые вещи в окно и освобождают пространство для новых. Но, к сожалению, участникам финансового рынка приходится мириться с тем, что проблемы развивающихся рынков затягивают все дальше вниз котировки активов. На наш взгляд, к ситуации следует подходить комплексно, не пытаясь нарисовать черно-белую картину. Кризис развивающихся рынков будет разворачиваться медленнее, чем в 1997 году. Не поддаваясь паническому желанию закрыть позиции и выйти в кэш, мы предпочитаем точечные покупки в моменты распродаж качественных активов.
Один известный аналитик и мой хороший друг подобрал точное описание январю 2014 года: «В Новый Год со старым хламом». Несмотря на отсутствие действительно серьезных новостей, на развивающихся рынках продолжилось снижение стоимости активов под давлением тех же самых факторов, которые вышли на первые страницы мировых финансовых СМИ еще в прошлом году, а именно:
- сворачивание ФРС США программы QE-3 (выкуп гос. облигаций за счет долларовой эмиссии), что влечет изъятие западных инвестиций, сделанных в период избыточной ликвидности на EM;
- замедление экономики Китая. Несмотря на хорошую статистику (вышедшие в январе данные показали рост ВВП в 2013 году на 7,7%, что всего лишь на 0,2% ниже чем в 2012 году), многие сомневаются в объективности официальной картины;
- продолжение гонки девальваций и повышения процентных ставок. Все больше развивающихся стран вынуждены бороться за сокращающееся количество инвесторов путем радикального повышения ставок. Например, 28 января центральный банк Турции беспрецедентно за один день фактически удвоил ключевые процентные ставки.
Бегство западных инвесторов продолжает наиболее болезненно ощущаться на валютном рынке. Аутсайдеры 2013 года – турецкая лира и южноафриканский рэнд по итогам января вновь оказались в лидерах падения, за месяц их курсы по отношению к доллару США снизились на 4,0% и 5,4% соответственно. Для российских инвесторов главным потрясением стала девальвация рубля на 5,9%. Российская валюта в январе оказалась на третьем месте с конца среди всех мировых валют.
Турецкий центральный банк предпринял беспрецедентное за последние несколько лет повышение ставок сразу на 4%. Вслед за ним капитулировал южноафриканский визави, до этого на протяжении всего 2013 года отказавшийся бороться с девальвацией рэнда методами ужесточения денежной политики.
Что делать в такой ситуации – продавать или покупать? На наш взгляд, к ситуации на развивающихся рынках следует подходить комплексно, не пытаясь нарисовать черно-белую картину. Экономическая история показывает, что затянувшиеся кредитные, а также сырьевые бумы приводят к тяжелым последствиям после того, как заканчиваются. Цикл бурного роста в развивающихся странах был очень длинным, по сути, его естественное окончание должно было наступить в 2008 году, но беспрецедентная накачка ликвидностью мировыми центральными банками привела к продлению dolce vita еще на 5 лет.
В результате в начале 2014 года уровень закредитованности предприятий и резкий рост доходов населения в странах BRIC угрожающе напоминает обстановку в странах – азиатских-тиграх 1997 года.
Однако отличия между 2014 и 1997 годами в том, что сейчас курсы валют EM - плавающие, а не фиксированные; золотовалютные резервы даже в странах «хрупкой пятерки» (Бразилия, Индия, Индонезия, Турция и ЮАР) значительно солиднее. Пока развивающиеся страны практически не тратили резервы, позволив ослабиться своим национальным валютам. В результате выпадающие западные портфельные инвестиции частично компенсируются улучшением торговых балансов, а валютные спекулянты лишаются «легкой добычи» - играть против свободно торгующейся валюты гораздо опаснее.
По этим причинам, мы считаем, что кризис будет развиваться медленнее, чем в 1997 году. Не поддаваясь паническому желанию закрыть позиции и выйти в кэш, мы предпочитаем точечные покупки в моменты распродаж качественных активов. Тем более, что Россия выглядит сильнее стран «Fragile five» благодаря низкому долгу, отсутствию дефицитов, большим золото-валютным резервам (эти три компонента хотя и не предотвратили жесткий спад экономики в 2008-2009 году, однако позволили пройти с низким количеством дефолтов), и большим участием локальных инвесторов на рынке облигаций.