Декабрь 2013. Взгляд на долговой рынок
В ноябре надежды участников долгового рынка на начало рождественского ралли не оправдались. Практически на всех фронтах наблюдалась слабая ценовая динамика: доходности US Treasuries вновь устремились вверх, а вместе с ними подверглись распродаже локальные гос. облигации и валюты развивающихся стран. Российские еврооблигации и рублевые облигации снижались в цене в русле общемировой тенденции. Мы не видим поводов для оптимизма в ближайшем будущем.
События последнего месяца развивались вокруг центральной темы всего 2013 года – возможного начала сворачивания Федеральной Резервной Системой программы количественного смягчения (QE-3). После сентябрьского решения ФРС и последующего в октябре временного прекращения работы Правительства США участники рынка на какое-то время поверили, что начало «tapering» отодвигается, по крайней мере, на март 2014 года. Однако весь ноябрь и первая декада декабря выходила настолько сильная макроэкономическая статистика, что за неделю до очередного заседания ФРС (17-18 декабря) прогнозы аналитиков вновь указывают на 30% вероятность ужесточения денежной политики. На этом фоне доходность 10-летних US Treasuries поднялась за ноябрь с 2,55% до 2,75% (2,85% по состоянию на 12 декабря), спрэд между 2-летними и 10-летними UST вырос до 250 базисных пунктов, максимума с июля 2011 года, что свидетельствует о росте ожиданий повышения процентных ставок.
Снижение котировок Treasuries и рост американских биржевых индексов поддержал переток средств из глобальных облигационных фондов в фонды акций (хотя нельзя исключать обратную последовательность, а именно, отток из фондов облигаций вызвал рост ставок). Уступивший в октябре пальму первенства как крупнейший в мире паевый фонд Pimco Total Return в ноябре в седьмой раз подряд недосчитался пайщиков, которые вывели за месяц 3,7 млрд. долл.
Суверенные еврооблигации развивающихся стран вновь подверглись распродаже. Доходности приблизились к летним максимумам, а по отдельным странам (Бразилия, Украина) превысили их.
Российский рынок ОФЗ оказался одним из мировых аутсайдеров (после Индонезии и Бразилии) с ростом доходности в 10-летних бумагах на 0,4% до 7,8% годовых, максимума с июня этого года.
В чем причина затянувшейся летней коррекции на развивающихся рынках? Помимо риска ужесточения денежной политики ФРС США, возможно, мы действительно наблюдаем структурный сдвиг снижения привлекательности развивающихся рынков и восстановления влияния США и развитых рынков.
Возможно, портфельному менеджеру пора перестраивать модель зарабатывания прибыли на российском облигационном рынке. Из режима роста, прерываемого короткими коррекциями и вновь ростом к новым максимумам, новой парадигмой может стать повсеместная стагнация, с прорыванием вниз в отдельных именах (из-за ухудшения кредитного профиля, как это происходило в 2013 году с ДВМП, Мечелом и Ренессанс Кредитом или избыточного предложения, что случилось со всем сегментом банковских субординированных облигаций). После понижательных коррекций рост может не достичь предыдущих максимумов. На наш взгляд, стоит увеличивать долю защитных активов, помимо традиционных коротких депозитов и еврооблигаций в портфель в пропорции 5-10% можно включить 5-10 летние Treasuries, которые, несмотря на низкую доходность, обладают уникальным свойством показывать рост именно в моменты паники на развивающихся рынках и оставаться единственным реально ликвидным активом. Пора увеличивать долю валютных активов – с учетом крайне слабых перспектив у рубля, на наш взгляд, доля долларовых инструментов должна составлять в среднем не менее 50% портфеля.