Июль 2013. Взгляд на долговой рынок
Падение стоимости долговых активов в июне стало тяжелым ударом для многих управляющих. Билл Гросс, управляющий крупнейшим в мире облигационным фондом, сравнил события на рынке с кораблем, попавшим в шторм. И все-таки, мы считаем произошедшие события не поводом для паники, а здоровой коррекцией, которая привела доходность по облигациям к здравым уровням, на которых долгосрочным инвесторам стоит присмотреться к покупкам.
Июньская турбулентность застала врасплох и заставила сомневаться в себе многих участников долгового рынка. Такой распродажи активов, когда падало всё подряд - акции и облигации, Treasuries и новые выпуски от Руанды и Танзании, золото, валюты emerging markets, не было с осени 2008 года. Еврооблигации первоклассных российских корпораций: Газпрома, Лукойла, ВЭБа, Новатэка и др., потеряли до 15-20% от ценовых максимумов начала мая.
Что произошло? Базовые долларовые ставки выросли параллельно с расширением кредитных спрэдов и ухудшением ликвидности. Одновременно участниками рынка охватило два страха: ожидание «безвозвратного» разворота от низких базовых долларовых ставок к началу долгосрочного тренда на их повышение, и опасения «полного» выхода западных фондов с развивающихся рынков. Для ответа на вопрос, что делать дальше в такой ситуации, нужно рассмотреть в отдельности ситуацию на глобальном долговом рынке, прежде всего в Treasuries, а также определить, какой новый справедливый уровень кредитных спрэдов сложится в дальнейшем для российских эмитентов.
В свежем инвестиционном обзоре Билл Гросс из PIMCO сравнивает облигационный рынок с кораблем, попавшим в шторм. Когда вода проникает в брешь, судно проседает, и затопление превращается в самоусиливающийся процесс. Билл Гросс задается вопросом, не пора ли эвакуироваться инвесторам? И приходит к выводу, что нет. Он считает, что доходность 10-летних Treasuries не только не вырастет с текущего уровня (2,50%), но и снизится в район 2,20%.
Что касается спрэдов по российским еврооблигациям, их текущий уровень соответствует среднему уровню последних лет. Это означает, что для долгосрочного инвестирования наступило подходящее время. Однако после отскока наверх в последнюю неделю июня – начале июля, бумаги вышли из зоны перепроданности, и прямо сейчас вряд ли стоит ожидать продолжения ралли.
В прошлом месяце мы считали целесообразным начинать покупки длинных ОФЗ при достижении доходности 7,5%. Пока эта торговая идея не принесла дивидендов, но мы сохраняем мнение, что при текущих уровнях целесообразно увеличивать позиции именно в длинных ликвидных выпусках 26207 и 26212. Относительная стабильность на протяжении всего июня сектора корпоративных облигаций и коротких ОФЗ, на наш взгляд, подтверждает тезис, что фундаментальных оснований для роста доходностей нет, основным фактором слабости долгосрочных выпусков остаются продажи нерезидентов. По мере завершения ухода с рынка «горячих денег», кривая вернется в более пологое состояние, при котором спрэд между длинными и короткими выпусками сожмется на 0,5%-0,6%. Если же Центральный Банк понизит ставки, что может произойти уже на июльском заседании Совета директоров, то можно ожидать и сдвиг всей кривой вниз на 0,2-0,3%. Тогда потенциал снижения доходности длинных выпусков ОФЗ увеличится до 0,75-0,9%, что соответствует росту котировок с текущих уровней на 6-7,5%.
Рубль продолжил снижение параллельно с большинством валют развивающихся стран и стран с сырьевой структурой экспорта. В начале июля курс пробил отметку 33 за доллар, а к бивалютной корзине опустился до минимума с августа 2009 года. Мы думаем, что на этих уровнях нужно постепенно сокращать валютную позицию и возвращаться в рублевые активы. Единственное «но» - в ближайшей перспективе на валютный курс будут большее влияние оказывать динамика валют EM и сезонный фактор спроса на валюту.